中际旭创 534 亿港元赴港 IPO：AI 算力链龙头的备弹逻辑

全球最大光模块厂商中际旭创赴港二次上市，募资约 534.1 亿港元，刷新阿里巴巴 2020 年以来港股最大 IPO 纪录。赴港时机恰逢 A 股 AI 硬件板块集体回撤，市场对北美云厂商资本开支可持续性再生疑虑，公司选择在此时融大额资金，意在抢占估值窗口，为下一代 1.6T/3.2T 光模块与 CPO/NPO 技术的研发与扩产预备「弹药」。

业绩与现金流：账上现金已超过年净利润

中际旭创近三年业绩高速增长。2023 年至 2025 年，公司营收从 107.18 亿元增长至 382.4 亿元，年均复合增速约 89%；归母净利润从 51.7 亿元增长至 107.97 亿元，年均复合增速约 44.3%。2026 年第一季度归母净利润便达 57.35 亿元，超过 2025 年全年的一半，同期毛利率回升至 46.06%。

现金流同样充沛。2025 年公司经营活动现金流净额 109 亿元；2026 年 Q1 经营现金流净额 33.68 亿元，同比增长 55.58%。截至 2026 年 Q1，账上现金及现金等价物达 121.76 亿元，相当于 2025 年全年净利润的 112.8%，显著高于制造业企业 60%–80% 的常见水平。

公司并不缺钱，却仍选择此时大额融资。一位二级市场分析师指出，上市公司融资成本由市场估值决定：高景气、高风险偏好下，少量股权即可换取大量长期资本；行业一旦进入重新定价阶段，相同募资额对应股权稀释将大幅放大。「真正成熟的企业，很少等到缺钱才融资。」

产品迭代：2 年一代的赛道竞争

光模块是数据中心电信号与光信号转换的关键环节，被称为「AI 算力的神经血管」。中际旭创在 800G 主流产品线占据较高份额，与谷歌、英伟达深度绑定，并凭借规模产能、稳定良率与快速交付能力构筑竞争壁垒。

但光模块行业技术迭代极快。中际旭创产品节奏清晰：2018 年推出 400G，2020 年推出 800G，2023 年推出 1.6T，几乎每两年进行一次产品代际升级。当下优势可能在未来两三年内被重新洗牌，掉队风险来自下一代产品切换节奏，而非需求本身。

招股书披露的募资用途印证了这一点：约 35% 资金用于研发，重点布局 1.6T、3.2T 光模块及 CPO（Co-Packaged Optics，共封装光学）、NPO（Near-Package Optical，近封装光学）等下一代光互联技术；约 30% 用于扩产，未来三年新增 5000 万只光模块产能，其中超 80% 投向 1.6T 及以上产品。

北美 AI 巨头资本开支：仍在加码

中际旭创客户集中度极高，2026 年 Q1 前五大客户营收占比达 81.9%，主要为英伟达与四大北美云服务商。判断这类上游供应商景气度，本质上就是判断几家 AI 巨头的资本开支节奏。

从最新披露的数据看，需求端并未释放放缓信号：

• 英伟达：2026 财年 Capex 约 61 亿美元，同比增长 79%；
• 亚马逊 AWS：Capex 约 2000 亿美元，同比增长 53%；
• 微软：Capex 约 1900 亿美元，同比增长 61%；
• 谷歌：Capex 约 1800–1900 亿美元，同比增长接近翻倍；
• Meta：Capex 约 1250–1450 亿美元，同比增长 73%。

估值回调而非逻辑逆转

尽管资本开支仍在扩张，全球 AI 概念股近期仍普遍承压。差别在于市场交易的标的已发生切换：过去交易 AI 需求爆发，现在交易 AI 需求回报，对产业链公司的兑现能力要求更高。叠加美联储利率政策不确定性，高估值科技股承受普遍压力。

中际旭创 IPO 同样受到影响。7 月 27 日最终发行价 980 港元/股，较招股价上限 1010 港元折价 3%，较 A 股 1077 元收盘价折价约 21%。折价发行本意是吸引海外长线与南向资金，但 7 月 28 日 A 股股价大跌，令港股折价的安全垫被快速消化。公司随即抛出 40–80 亿元回购计划稳住市场情绪，次日股价回涨 4.74%。

配售结构上，国际配售占比 90%，香港本地仅 10%，约 545 万股面向散户。淡马锡、贝莱德、阿里巴巴、腾讯等 33 家基石投资者锁定约 50% 股份，6 个月锁定期内抛压可控；另有 15% 全额绿鞋稳价机制保驾。

当 AI 行业从「需求爆发」进入「兑现回报」阶段，估值体系的重构会加速行业分化。对处于产业核心环节、且下游客户仍在持续扩张 capex 的光模块龙头而言，市场降温反而提供了更好的长期布局窗口。