收入普涨股价却崩跌：AI 如何改写互联网广告估值

2026 年二季度财报季基本收官，主流互联网广告平台收入普遍录得增长，但九家主要公司的股价却集体出现不同幅度的下跌。QuestMobile《2026 年互联网广告市场半年报告》显示，上半年中国互联网广告市场规模达 3853.4 亿元，同比增长 7.1%；Q2 单季 2169.8 亿元，同比增长 8.1%。与此同时，全网用户月人均使用时长增长 7.4%，时长涨幅跑赢广告涨幅，单位时长变现效率原地踏步。这种「收入涨、股价跌」的背离，并非来自广告基本面恶化，而是资本市场对互联网公司的定价逻辑正在被 AI 重新校准。

广告从「估值科目」变成「现金流科目」

过去两年，广告增速曾是互联网公司电话会上最受关注的指标；如今，分析师的问题清单已让位给 AI 资本开支、推理成本、云合同金额。广告仍是底盘，但市场不再为广告增速支付溢价，只在广告萎缩时施以惩罚。

Q2 财报季可以归纳出一句话：广告收入决定惩罚的力度，AI 决定奖励的方向。

• B 站与腾讯是广告增速最快的两家，双双超过 20%，大幅跑赢大盘；
• 但 B 站同时是九家中股价跌幅最大的（下跌 29.2%），原因在于它没有云、没有模型、没有算力故事，AI 仅是降本工具而非增长叙事；
• 腾讯股价仅跌 9.6%，抗跌主要来自视频号、小程序、微信搜索构成交易闭环，以及 AI 广告技术直接灌入损益表的「现值兑现」。

阿里 CMR 同比下降 7%（剔除营销发展计划冲减后同口径 +1%），但股价仅跌 5.4%，支撑来自云智能业务。百度 AI 营收占一般性业务收入比例达 50%，也在一定程度上托住了跌幅。京东几乎未跌（-0.3%），更多是低预期下的现金流定价。

AI 从两头改写广告业务本身

把 AI 仅当作股价的解释变量，仍低估了它的影响。QuestMobile 半年报揭示了 AI 在需求端与供给端对广告业务的实质改写。

在需求端，AI 公司本身成为最大的新晋广告主。2026 年上半年，AI 应用硬广投放 TOP10 中：

• 千问占比 35.9%；
• 元宝占比 32.8%；
• 两者合计超过 68%。

这部分收入能否持续，取决于 AI 应用能否把买量转化为留存与变现。腾讯、阿里、字节近期在 AI 办公赛道竞争白热化，广告平台会继续受益。

在供给端，AI 在三个方向产生作用：

• 素材生产成本塌缩：各大平台财报均强调 AI 投放工具的拉动，货币化率提升的背后，有一部分来自供给门槛降低带来的竞价密度增加；
• 匹配效率提升：AI 推荐与智能出价提高人货匹配精度，同样的流量获得更高的 eCPM；
• AI 搜索稀释广告库存：用户从「链接列表页」走向「一个答案」，可售卖广告位收缩，搜索引擎首当其冲。

此外，互联网行业品牌广告占比回升 4.2 个百分点，广告主在效果广告边际效益递减后重新重视品牌心智。

中间地带最拥挤，耐心窗口正在收窄

九家公司当前的位置，可按 AI 与广告两条线交叉划分：

• 双输区：广告基本盘萎缩且 AI 尚无收入落点，微博、爱奇艺已落入此区间；
• 咬合区：AI 投入直接提升广告效率，现值即可兑现，腾讯暂时占住这一位置；
• 中间地带：包括 AI 故事兑现较慢的快手、阿里，以及没有 AI 故事但现金流尚实的 B 站、拼多多。

快手 Q2 广告与营销收入 206 亿元、同比增长 4.4%，主要靠短剧内容与 AI 投放素材支撑；直播收入承压（-13.5%），股价仍下跌 27.3%。可灵的商业化规模占比仍太小，算力投入却已体现在成本端，「AI 估值」溢价正在回吐。

拼多多在线营销服务收入增长约 3.4%，股价下跌 15.5%，是「广告—股价」传导最纯粹的样本：既不被 AI 加成，也不被 AI 兜底。

市场对中间地带的耐心是有限的。接下来两到三个季度，广告数据与 AI 收入哪个先给出答案，资本市场就会按哪个定价。Q2 的这张图究竟是转折点还是噪点，届时便会有结论。