AI 资本开支与收入兑现再定价：九大科技巨头表外承诺超 3 万亿美元

8 月 18 日全球风险资产遭遇集中抛售。美股纳指收跌 1.33%，费城半导体指数重挫 4.98%；韩国综合指数开盘仅 8 分钟便触发熔断机制，日内跌幅一度扩大至 6.71%；日经 225 指数跌幅也扩至 3%。压垮全球风险偏好的，是美债长端收益率的快速上行——美国 30 年期国债收益率触及 5.33%，创 2007 年 6 月以来新高。

利率上行背后的供需失衡

长端利率走高由「供给」与「赤字」两端共同推动。美国近 2 万亿美元的年度财政赤字持续推升国债供给，而 AI 热潮引发的企业发债潮使 8 月美国投资级债券发行量达到 1452 亿美元，超过了 2020 年 8 月的月度纪录。久期资产集中供给把长端收益率一路买高，英国、法国、德国、日本国债收益率均处于多年高位。

更令市场担忧的是科技巨头披露的表外承诺规模。据华尔街日报报道，Alphabet、微软、亚马逊、Meta、甲骨文、英伟达、博通、AMD、SpaceX 九家公司在最新财报附注中披露的表外承诺合计约 3 万亿美元，是过去一年资本开支总额的 5 倍。

• 约 1.2 万亿美元为尚未执行的租赁协议；
• 约 1.9 万亿美元为芯片与数据中心采购承诺，两个月内规模增长约 50%；
• Alphabet 一家的采购承诺从三个月前的 3320 亿美元跃升至 8110 亿美元。

这些义务在资产交付前不进入资产负债表，却锁定了未来数年的支出。供需错配继续向长端收益率施压，「大空头」原型迈克尔·伯里由此警告，AI 需求下降、盈利下滑与融资收紧的三重压缩风险正在积聚。

头部 AI 公司收入兑现节奏低于预期

AI 叙事的松动不止于资本端。据彭博报道，Anthropic 截至 7 月底的年化收入超过 650 亿美元，低于第三方此前 743 亿至 800 亿美元的估算；OpenAI 的 ARR 约 400 亿美元，同样低于第三方预期的 426 亿美元。

• 650 亿美元较去年底的 90 亿美元增长逾 7 倍；
• 但月度增速从 5 月的 56% 回落到 7 月的 17.6%。

在 Anthropic 以 2 万亿美元估值筹备 IPO 的当口，市场选择了重新定价。价格战与中国模型的低价竞争，让盈利兑现的时间表更加不确定。A 股今日开盘，半导体、存储、光模块与外盘联动紧密，昨日沪指探底回升、半导体板块涨 2% 的相对韧性能否延续，需看今日盘面表现。

估值层调整，产业增长仍在

利率与估值的双重定价，是这轮全球调整的主线。AI 的资本开支仍在加码，收入也仍在逐季兑现：Anthropic 的 ARR 虽不及预期，650 亿美元较去年底增长逾 7 倍，兑现节奏没有中断；OpenAI 的 400 亿美元 ARR 同样处于高速增长轨道。变的是市场愿意给的倍数，以及对未来 AI 需求曲线与盈利兑现路径的预期重估。