AI泡沫与利率，谁会终结美股这轮牛市？

美股这轮由 AI 驱动的牛市还能走多远？投资策略机构 Absolute Strategy Research 联合创始人 Ian Harnett 在最新研报中给出判断：高估值尚不构成市场拐点，真正能终结牛市的「凶手」是利率大幅跳升或 AI 盈利逻辑的根本性崩塌，而这两大条件目前均未成立。

估值已入极端区间，但高估值不等于拐点

美股当前估值远超历史均值。按过去 12 个月实际盈利计算，市盈率约为 28.4 倍，较过去 40 年均值高出约 40%；按周期调整后的 10 年平均盈利计算，席勒市盈率高达 41 倍，溢价约 60%。即便以未来盈利预测计算，估值仍达 20.3 倍，比历史均值高出约 25%。市净率、市现率等多项指标同样处于历史高位。

Harnett 指出，如此极端的估值水平历史上仅在重大牛市顶部附近出现过。但他强调，高估值是市场反转的必要条件，而非充分条件。要打破当前上行动能，利率预期、企业盈利前景或 AI 板块基本面三者必须出现重大转变，缺一不可。

利率需大幅跳升才能终结牛市

市场长期讨论利率对牛市的杀伤力，但 Harnett 认为并不存在某个一击致命的「临界利率水平」，真正引发动荡的始终是利率变动的速度与幅度。回顾过去 125 年的历次重大牛市顶部——1907 年、1929 年、1973 年和 2000 年——每一次都发生在政策利率上调 2 至 4 个百分点之后。

相比之下，当前期货市场仅消化了约 0.5 个百分点的加息预期，远未达到历史经验中足以终结牛市的幅度。Harnett 同时提到，即便美国未来一年企业盈利增速预期高达 21%，美联储在新任主席沃什领导下若继续维持相对宽松立场，仍将为牛市短期延续提供空间。

AI 泡沫破裂是更深层风险，但尚未引爆

在 Harnett 看来，若牛市走向终结，AI 泡沫的破裂将是核心触发因素。目前 AI 相关企业盈利依然强劲，销售增长保持健康，但投资者对 AI 资本支出规模、资本市场融资压力以及超大规模云计算企业现金流的担忧正在上升。

资金面方面，短期内市场承压风险有限：

• 即便 Anthropic、OpenAI 和 SpaceX 等公司合计通过 IPO 募资 2000 亿美元，市场流动性仍充裕。
• 美联储数据显示，美国散户投资者持有约 2.3 万亿美元可投资现金，机构投资者另有约 6 万亿美元。

Harnett 援引互联网泡沫的历史教训指出，真正的风险往往不来自 AI 企业本身，而来自其潜在客户群体的盈利恶化。他建议投资者重点关注金融、制造、媒体、交通、教育和医疗等 AI 重度应用行业的盈利与现金流动向——一旦这些行业出现明显减速，将是牛市终结更可靠的早期预警信号。

地缘冲击影响有限，外部风险可控

伊朗局势升级也未能成为本轮牛市的「黑天鹅」。Harnett 分析，近期油价上涨约 63%，远低于 1990 年约 100% 的涨幅，更与 1973 至 1974 年约 300% 的涨幅不可同日而语。地缘政治冲击对宏观经济和货币政策的传导效应有限，尚不构成系统性威胁。

综合来看，Harnett 的结论是：这轮由 AI 驱动的牛市大概率将延续，市场或许已进入终局阶段，但终局尚未落幕。投资者需密切关注利率路径的超预期变化以及 AI 客户行业的盈利动向。

（本文不构成投资建议，市场有风险，投资需谨慎。）