曹操出行半年报：百亿营收背后，AI与Robotaxi能否撑起盈利拐点

曹操出行 8 月 27 日发布的上市后第二份中期业绩显示，公司上半年实现总收入 103.4 亿元，同比增长 9.0%，首次站上百亿关口；毛利 9.28 亿元，毛利率从去年同期的 8.7% 微升至 9.0%；期内亏损 3.8 亿元，同比收窄 17.5%，经调整亏损率收窄至 3.0%。管理层将毛利率改善归因于规模效应带来的边际成本递减，以及「曹操大脑」AI 算法在调度和补贴分配上的提效，并给出 2026 至 2027 财年扭亏为盈的预期。

基本盘：增长跑赢行业，但毛利率仍承压

上半年核心运营指标表现稳健：

• GTV（总交易额）达 124 亿元，同比增长 13.6%，跑赢营收增速。
• 出行服务收入 98 亿元，同比增长 13.9%，占比 94.7%。
• 用户端平均月活 4460 万，同比增长 17.1%；司机端平均月活 75.8 万，同比增长 36.8%。
• 业务覆盖国内 215 城。

不过横向对比同行，曹操出行的增长显得「温吞」。同期如祺出行收入 40.35 亿元、同比暴增 140.7%，毛利率 12.4%，净亏损仅 6849 万元；滴滴上半年营收 1212.65 亿元、同比增 10.58%，Q2 单季已实现归母净利润 8.66 亿元。曹操出行 9% 的毛利率和 9% 的营收增速，在高增长的同行面前并不突出。

AI 与 Robotaxi：故事亮点与战略押注

公司在 AI 与自动驾驶方向的布局被市场视为长期想象空间所在：

• 「曹操大脑」AI 算法：用于车辆调度与补贴分配，是管理层口中毛利率改善的两大原因之一。
• RoboX 落地：已部署 140 辆第二代 Robotaxi，与吉利合作的第三代车型「Eva Cab」计划 2027 年量产。
• 国际化与生态合作：6 月连签香港八达通合资公司、阿布扎比 K2 合作，香港被定为国际化首站；同月加入豆包 AI 生态，AI 打车进入灰度试点。
• AI 智囊：聘请图灵奖得主约瑟夫·希发基思参与 AI 战略咨询。

管理层在业绩会上表示，下半年将扩大 Robotaxi 车队规模，香港通过合资公司实现合规持牌运营，阿联酋与当地伙伴共同评估商业模式。多家投研机构也给出了乐观判断：麦格理将其定位为「从传统网约车平台向物理 AI 驱动的智能出行平台转型」，花旗维持「买入/高风险」、目标价 51 港元，中金目标价 50 港元，中信证券目标价 46 港元，分析师平均目标价约 47.79 港元。

现金流与股价：盈利拐点尚未到来

财报的另一面同样值得关注：

• 上半年经营活动现金净流入仅 0.66 亿元，同比大降 80.5%，公司解释为收付款时间差导致的营运资金变动。
• 账上现金及现金等价物 15.63 亿元，较去年同期 23.25 亿元明显缩水。
• 2025 年 Q4 曾首次实现调整后净利润转正，2026 年 Q1 归母净利润又转负、亏 2.3 亿元，盈利反复波动。

二级市场表现更为直观。8 月 28 日收盘报 14.29 港元，涨 2.07%，市值约 83 亿港元。较 6 月因纳入港交所科技 100 指数和 RoboX 催化冲高至 38.2 港元的高点回落超 60%，较 2025 年 8 月 92.5 港元的历史高点已跌去约 85%，较 41.94 港元的发行价也已腰斩。百亿营收对应不足百亿港元市值，倒挂幅度远超任何财报措辞所能解释。

过去半年，曹操出行通过 1 月折让配股净筹 3.83 亿港元（约 67.7% 投向 Robotaxi）、2 月杭州投放 Robotaxi 车队、5 月纳入科技 100 指数、6 月连落三项合作等动作持续加码，但市场最终等待的，仍是亏损收窄曲线真正越过零点的那一天。