SK 海力士递交美股 IPO：HBM 龙头与 AI 存储的资本新局

6 月 30 日，SK 海力士正式向美国证券交易委员会提交 F-1 招股说明书，启动纳斯达克上市程序，拟通过发行美国存托股份（ADS）募集约 294 亿美元，股票代码 SKHY。从 KOSPI 主板到 KOSPI 200 成份股，再到叩开华尔街的大门，这家韩国半导体巨头用了十三年。这一次，它以「AI 核心供应商」的身份站上美股舞台。

HBM：磨了十年才等到的刀

SK 海力士今天最锋利的业务，是 HBM。但这把刀并非近年才锻成。2013 年，公司把 TSV 硅通孔技术应用到 DRAM 上，研发出第一代高带宽存储器 HBM；2014 年初在京畿道利川工厂流片了第一颗 4-Hi HBM 样品；2015 年 6 月，AMD Radeon R9 Fury X 首发搭载 HBM，带宽达到 512GB/s。

HBM1 在技术上赢得了名声，却没有赢得订单。2016—2019 年间，HBM1、HBM2 市场几乎被「慢热」所冻结，SK 海力士的 HBM 团队在内部一度「亏损或持平」。直到 2020 年 OpenAI 推出 GPT-3，全球 AI 算力需求井喷；2022 年 SK 海力士率先量产 HBM3，单颗带宽达 819GB/s，并拿下英伟达 H100 的核心订单。HBM 从配角变成了决定 AI 加速器性能、功耗和交付能力的关键部件。

2023 后的两极反转

2023 年是半导体行业近十年来最具戏剧性的一年：全球存储市场跌至历史低谷，SK 海力士全年营收 32.76 万亿韩元、同比减少 27%，净亏损 9.13 万亿韩元，全球 TOP10 排名从第 4 跌至第 6 位。但同期英伟达营收同比增长 56.4%，首次进入全球前五。

2024 年 HBM3e 量产后，SK 海力士再次领先三星、美光，首发供应英伟达 Blackwell B100、B200。到 2025 年底，公司在 HBM 市场份额达到 58%；内存业务营业利润率从 2019 年的 -2.7% 跃升至 2025 年的 49% 以上，HBM 贡献了 SK 海力士超过 40% 的营收。

下一张牌：HBM4、iHBM 与万亿韩元投入

当下 SK 海力士的路线图覆盖标准 HBM 与定制化 HBM 两个维度：

HBM 主线：2026—2028 年推出 HBM4 与 HBM4E 并实现量产；2025 年 6 月已向主要客户供应 12 层 HBM4E 样品；2029—2031 年推进 HBM5、HBM5E 及定制化版本。
iHBM 散热技术：在 HBM 封装内部集成冷却元件，公司称热阻可降低 30% 以上，计划用于 HBM5 等下一代产品。
DRAM：基于 1c 工艺开发出 16Gb LPDDR6，将 3D DRAM 列为未来 DRAM 主要支柱。
NAND：量产 321 层 4D NAND，完成 375 层 NAND 生产验证，计划 2025 年底前正式量产，之后依次推进 480 层、604 层；该代次用「钼（Mo）」替代「钨（W）」制作字线以降低电阻。

支撑这盘大棋的是天文数字的资本投入。在 IPO 提交前一天，SK 海力士宣布总额 1100 万亿韩元（约 7600 亿美元）的中长期投资战略，并同时开建四项「超级工程」：龙仁半导体集群（600 万亿韩元，原 2045 年完工的四座工厂将提前至 2033 年，首座工厂 2025 年 2 月全面动工、2027 年 5 月竣工）、清州基地（100 万亿韩元，含下一代先进封装工厂 P&T7）、西南地区新集群（400 万亿韩元）以及美国普渡大学园区工厂（约 38.7 亿美元，2028 年投产，聚焦 HBM 先进封装）。集团会长崔泰源判断，由 AI 普及引发的存储供应瓶颈将持续至 2030 年，公司计划在未来五年将整体晶圆产能扩大一倍。

赴美上市：撕掉「周期股」与「韩国折价」标签

美股上市对 SK 海力士有两层意义。

第一，进入 AI 估值体系。过去美国投资者想买 AI 存储，最直接的标的是美光；三星与 SK 海力士都困在韩国市场，承受所谓的「韩国折价」。SK 海力士 HBM 叙事更强、AI 客户绑定更深，去纳斯达克相当于把自己放进英伟达、博通、AMD、AI 基础设施产业链的同一套估值语言之中。汇丰报告认为，只要 SK 海力士在美国开始交易，其股价有望在此基础上上涨约 20%。

第二，重塑商业模式。SK 海力士的判断是，当前存储供应短缺属于结构性问题，客户普遍将「确保供应」置于「压价」之上，强劲定价环境的持续时间将长于以往周期。美光最新财报已验证这一逻辑：2026 财年三季度营收 414.6 亿美元、非 GAAP 毛利率 84.9%；已签署 16 项战略客户协议，其中 14 项按最低价格计算对应约 1000 亿美元累计收入，并预计获得约 220 亿美元现金存款和相关财务承诺。这不再是传统意义上的客户下单，更像 AI 时代的产能预订。

SK 海力士赴美不会让美光失去真正客户，但会冲击美光在美股 AI 存储赛道的稀缺性。当投资者可以直接比较美光的美国本土供应链优势与 SK 海力士的 HBM 领先优势，两家公司的估值都将被迫重新定价。

本文来源：微信公众号「半导体产业纵横」（ID：ICViews），作者九林，由 36 氪经授权发布。